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La Fed est actuellement sur la corde raide, entre l’optimisme naissant sur la reprise fiscale et stimulée par les vaccins et la nécessité d’adopter un ton prudent pour justifier sa politique de baisse à long terme. Une mauvaise gestion de cet équilibre délicat pourrait avoir un impact sur les marchés. C’est pourquoi la Fed vise une gestion avancée de la communication.
La question du plein emploi
Dans ce cadre, les responsables de la Fed ont consacré beaucoup de temps, avant la prochaine réunion du Comité à justifier le fait qu’ils s’attendent à ce que le marché du travail prenne un certain temps avant d’atteindre le niveau maximal d’emploi. L’emploi maximal ne doit pas être confondu avec le plein emploi. Le plein emploi est l’état de l’économie lorsque le taux de chômage est faible et correspond à certaines estimations de son niveau naturel.
Selon la théorie, si le taux de chômage tombe en dessous de ce niveau naturel et se rapproche du taux d’emploi maximal, les gains supplémentaires en matière d’emploi augmenteront les pressions sur les salaires et les prix, car l’offre de main-d’œuvre commence à poser problème. Toutefois, les responsables de la Fed ont récemment laissé entendre que la relation entre un faible taux de chômage et l’inflation est beaucoup plus faible que nous ne le pensions.
Politique accommodante
Par conséquent, la Fed semble déterminée à laisser l’emploi dépasser les limites de la reprise actuelle. Ou, pour le dire autrement, la Fed a l’intention de rester complaisante jusqu’à ce qu’elle constate une inflation réelle — et pendant un certain temps — qui peut être attribuée à la dynamique interne de l’économie, en particulier au marché du travail.
Son évaluation de l’état actuel du marché du travail est, quant à elle, beaucoup moins optimiste — et elle estime que le taux de chômage modéré actuel est essentiellement une fausse lecture. La Fed estime que le véritable taux de chômage, intégrant les pertes de main-d’œuvre liées à la pandémie, serait proche de 10 % aujourd’hui et non de 6,2 %, comme indiqué en février.
C’est la raison pour laquelle la Fed tolère plus ou moins les taux d’inflation plus élevés à venir, qu’elle considère comme susceptibles d’être induits par des effets de base ou de nature généralement transitoire — c’est-à-dire reflétant une demande refoulée. Jusqu’à présent, la Fed est donc décidée à maintenir sa politique accommodante actuelle.
La volonté des marchés
Mais les marchés ont une opinion différente. Sur la base du contrat à terme sur les eurodollars à trois mois, à l’heure où nous écrivons ces lignes, le consensus s’attend à ce que pas moins de cinq hausses de taux de 25 points de base soient prévues d’ici à la mi-2024. Cela contraste fortement avec les attentes de la Fed, qui prévoit une seule hausse au total en 2024, comme le communique son résumé des projections économiques.
Par conséquent, les acteurs du marché sont à la recherche d’autres ajustements possibles de la politique monétaire, tels qu’une autre opération Twist ou un contrôle pur et simple de la courbe de rendement. Mais ils ont été déçus jusqu’à présent — du moins lorsqu’ils écoutent les intervenants de la Fed.
Si la récente hausse des rendements a été remarquée par certains membres du FOMC, l’orientation actuelle des conditions financières est toujours jugée accommodante. Le président de la Fed, Jerome Powell, a expliqué que les conditions financières reflètent un ensemble plus large de prix et d’actifs et que la hausse des rendements est très probablement une réponse à des attentes de croissance plus élevées.
Rythme de la relance
Cela pourrait éventuellement être l’aspect délicat de la réunion de mars. Plusieurs intervenants de la Fed ont exprimé leur optimisme à l’égard de la croissance économique et ont noté que les risques de baisse ont diminué, ce qui pourrait se refléter dans la prochaine mise à jour de leur résumé des projections économiques.
Des prévisions de croissance plus élevées pourraient aller de pair avec une vision légèrement plus optimiste de la reprise du marché du travail. Toutefois, nous ne pensons toujours pas que l’objectif d’un taux d’emploi maximum soit proche d’être atteint.
Au-delà de cela, les modifications majeures de la politique monétaire — comme par exemple le montant des achats d’actifs — ne sont pas attendues lors de la réunion de mars. Du moins pas avant d’avoir constaté des « progrès suffisants ». C’est quelque chose que nous pouvons attendre plus tard en 2021, lorsque la magie d’une nouvelle série de mesures de relance budgétaire et de progrès en matière de vaccination commencera à opérer.
